ARM：指引失溫，AI 信仰遇冷

文 | 海豚投研

ARM（ARM.O）于北京時(shí)間 2024 年 8 月 1 日上午的美股盤(pán)后發(fā)布了 2025 年第一財年報告（截止 2024 年 6 月），要點(diǎn)如下：

一、整體業(yè)績(jì)： 收入利潤，都好于市場(chǎng)預期。ARM 在 2025 財年第一季度（即 24Q2）實(shí)現營(yíng)收 9.39 億美元，同比增長(cháng) 39.1%，略好于市場(chǎng)預期（9.05 億美元）。收入端的持續增長(cháng)，主要得益于許可證業(yè)務(wù)的快速增長(cháng)；公司本季度毛利率96.5%，同比提升 1.1pct，好于市場(chǎng)預期（95.9%），穩定在 95% 以上的高毛利率水平。

2、各業(yè)務(wù)細分：許可證業(yè)務(wù)，持續增長(cháng)。受 AI 等需求的帶動(dòng)，公司許可證客戶(hù)數目繼續提升，本季度總客戶(hù)數已經(jīng)提升至 274 個(gè)。版稅授權業(yè)務(wù)，本季度增速有所回落。增長(cháng)主要來(lái)自于手機市場(chǎng)的需求回暖，而在庫存調整的影響下，物聯(lián)網(wǎng)/嵌入式收入有所下滑。

3、ARM 業(yè)績(jì)指引：$Arm.US2025 財年第二季度（即 24Q3）預期收入 7.8-8.3 億美元（市場(chǎng)預期 8.06 億美元）和調整后利潤為每股 0.23 美元至 0.27 美元（市場(chǎng)預期的 0.27 美元）。

海豚君整體觀(guān)點(diǎn)：ARM 財報還不錯，但指引有些拉胯。

本次財報中，公司收入和利潤均好于市場(chǎng)預期。季度營(yíng)收繼續增長(cháng)，利潤也維持在 2 億美元以上，這主要得益于許可證業(yè)務(wù)持續高增的表現。

但公司并未給出超預期的下季度指引：預期收入 7.8-8.3 億美元（市場(chǎng)預期 8.06 億美元）和調整后利潤為每股 0.23 美元至 0.27 美元（市場(chǎng)預期的 0.27 美元）。收入和利潤環(huán)比都有所下滑，并在 AI 熱潮下未給出更好的預期。

而在盤(pán)后，ARM 更是出現了兩位數的大跌，這主要是受公司全年指引的影響。雖然本季度數據好于預期，但公司并未上調全年的指引（38-41 億美元的收入目標）。尤其是，公司下調了全年版稅收入的預期，增速從 25% 附近下調至 22% 左右。

在大廠(chǎng)紛紛上調資本開(kāi)支的同時(shí)，而 ARM 并未如期上調全年的經(jīng)營(yíng)目標。公司當前股價(jià)對應 PE 達到 100 多倍，這主要得益于 AI 信仰的支撐。而在冷暖對比之下，公司的全年指引直接影響了市場(chǎng)對公司的信心。

以下是海豚君對 ARM 的具體分析：

整體業(yè)績(jì)： 收入利潤，都好于市場(chǎng)預期

1.1 收入端

ARM 在 2025 財年第一季度（即 24Q2）實(shí)現營(yíng)收 9.39 億美元，同比上升 39.1%，略好于市場(chǎng)預期（9.05 億美元）。公司本季收入繼續提升，主要得益于許可證業(yè)務(wù)的快速增長(cháng)。

1.2 毛利端

ARM 在 2025 財年第一季度（即 24Q2）實(shí)現毛利 9.06 億美元，同比增長(cháng) 40.7%。毛利端同比增速略高于收入端。

ARM 在本季度的毛利率為 96.5%，同比提升 1.1pct，好于市場(chǎng)預期（95.9%）。毛利率繼續保持在 95% 以上的高位。

1.3 經(jīng)營(yíng)費用

ARM 在 2025 財年第一季度（即 24Q2）的經(jīng)營(yíng)費用為 7.24 億美元，同比增長(cháng) 35.8%。公司保持高投入，繼續擴大研發(fā)人員規模。

具體費用端情況，拆分來(lái)看：

1）研發(fā)費用：本季度公司的研發(fā)費用為 4.85 億美元，同比增長(cháng) 43.9%。受業(yè)務(wù)的發(fā)展，公司持續增加研發(fā)投入，當前研發(fā)投入占比達到 51.7%。本季度公司繼續擴招工程師，人數增加至 6102 人，人數占比達到 83.4%；

2）銷(xiāo)售及管理費用：本季度公司的銷(xiāo)售及管理費用為 2.39 億美元，同比增長(cháng) 21.9%。本季度在營(yíng)收擴大的情況下，銷(xiāo)售費用略有增加。

1.4 凈利潤

ARM 在 2025 財年第一季度（即 24Q2）實(shí)現凈利潤 2.23 億美元，同比增長(cháng) 112.4%，好于市場(chǎng)預期（1.82 億美元）。本季度凈利率 23.7%。

如果單純看經(jīng)營(yíng)面情況，公司本季度經(jīng)營(yíng)性利潤環(huán)比提升至 1.82 億美元，與市場(chǎng)預期接近。

經(jīng)營(yíng)性利潤增長(cháng)，主要來(lái)自于營(yíng)收和毛利率的提升。同時(shí)，由于公司在研發(fā)端的持續投入，公司經(jīng)營(yíng)性利潤并沒(méi)有過(guò)多的增長(cháng)。

各業(yè)務(wù)細分：許可證業(yè)務(wù)，持續增長(cháng)

從 ARM 的分業(yè)務(wù)情況看，本季度的許可證業(yè)務(wù)和版稅業(yè)務(wù)快接近 55 開(kāi)。公司業(yè)務(wù)當前主要受益于 AI 等需求的拉動(dòng)，本季度版稅收入占比為 50.3%。許可證業(yè)務(wù)占比為 49.7%。

2.1 許可證業(yè)務(wù)

ARM 的許可證業(yè)務(wù)在 2025 財年第一季度（即 24Q2）實(shí)現營(yíng)收 4.72 億美元，同比增長(cháng) 71.6%。隨著(zhù) AI 等需求的增長(cháng)，下游有更多的客戶(hù)采用 ARM 來(lái)研發(fā)芯片。

本季度全授權客戶(hù)和靈活授權客戶(hù)數目都有增加。其中全授權客戶(hù)數增加至 33 個(gè)，靈活授權客戶(hù)業(yè)增加到了 241 個(gè)，公司整體客戶(hù)數目持續走高。

2.2 版稅業(yè)務(wù)

ARM 的版稅授權業(yè)務(wù)在 2025 財年第一季度（即 24Q2）實(shí)現營(yíng)收 4.67 億美元，同比增長(cháng) 16.8%。版稅授權業(yè)務(wù)的增長(cháng)，主要得益于智能手機的貢獻，Armv9 滲透率提高和整體市場(chǎng)的復蘇。汽車(chē)領(lǐng)域的增長(cháng)也由更高級芯片的應用，而物聯(lián)網(wǎng)/嵌入式業(yè)務(wù)同比下降，是受庫存調整影響。